II Jornada Anual de Riesgos Riesgos a considerar en la adquisición de sociedades no cotizadas

1. II Jornada Anual de Riesgos Riesgos a considerar en la adquisición de sociedades no cotizadas

2. ¿Porqué invertir en sociedades no cotizadas? INVERSIÓN DESINVERSIÓN • Posición competitiva • Gestión del negocio • Estrategia de desinversión MAYOR RENTABILIDAD • Inversión a largo plazo • Falta de liquidez • Crecimiento • Mayor valor MAYOR RIESGO

3. Estrategia de inversión Elementos de la estrategia Posibilidades Comentarios Porcentaje de participación Minoritaria vs Mayoritaria • responsabilidad administradores • pactos de accionistas Gestión del negocio Hands off vs Hands on • estrategia corporativa • control de gestión Remuneración de la inversión Dividendo vs Plusvalía • remuneración del capital • política de inversiones Plazo de la inversión • estrategia de desinversión • disponibilidad de fondos en • caso de desviación Financiera vs Estratégica

4. Factores a considerar por una entidad financiera • Consumo de capital • Concentración de riesgos • Provisiones • Consolidación • Rating

5. El ciclo de vida de una empresa Ventas Capital desarrollo MBO / MBI Capital semilla Start-up Cash eaters Cash cows Tiempo

6. Perfil según el tipo de inversión Start-up Capital MBO / desarrollo MBI Cuota de mercado Madurez sector Tecnología Inversiones Valor añadido

7. Análisis del motivo de venta • Oportunidad / Precio alto • Sucesión / Confrontación de socios • Posición competitiva débil • Venta forzada • Liquidez / Reducción apalancamiento • Motivos políticos / estratégicos

8. Análisis del ciclo de actividad del negocio Producto: diseño y desarrollo Ventas y distribución Compras Producción Marketing • Determinación • del precio • Publicidad / • promoción • Envases • Marcas • Atributos • del producto • Calidad • Tiempo de • desarrollo • Tecnología • Acceso a • proveedores • Costes • Outsourcing • Ratio de • eficiencia • Costes • Canales de • distribución • Transporte • Costes • Ciclo de • producción • Calidad

9. Análisis de la posición competitiva Tecnología / Riesgo de productos sustitutivos Poder de negociación de proveedores Poder de negociación de clientes Competencia Nuevos competidores / Barreras de entrada

10. Análisis de datos financieros históricos • Referencia de la evolución futura • Determinación de la evolución histórica de los principales parámetros de • evolución: • Determinación de la rentabilidad del capital invertido (ROIC): • Crecimiento de ventas • Margen bº operativo (EBITDA) sobre ventas • Rotación de elementos del capital circulante • (deudores, existencias, proveedores) • Inversiones en activo fijo / Cuotas de amortización ROIC NOPLAT = EBIT - (EBIT x 35%) = Capital invertido = P º Neto + Deuda financiera

11. Plan de negocio: proyección de resultados EBITDA INGRESOS • crecimiento del mercado • evolución cuota de mercado • precio relativo COSTES • estimación costes directos • estimación costes indirectos • rotación de deudores • rotación de existencias • rotación de proveedores • IVA TOTAL INVERSIONES NETAS CAPITAL CIRCULANTE INVERSIONES NETAS • inversiones de reposición • inversiones nuevos productos • desinversiones • cuotas de amortización

12. Plan de negocio: cashflow libre (FCF) FCF = NOPLAT +/- INVERSIONES NETAS

13. Plan de negocio: estructura financiera • Necesidades de financiación: • Precio • Gastos de la operación • Refinanciación deuda existente • Necesidades adicionales de financiación • Fuentes de financiación: • caja disponible • deuda garantizada = valor de liquidación del activo en garantía • deuda subordinada = capacidad de endeudamiento - deuda garantizada • capital = necesidades de financiación - capacidad de endeudamiento • Principales condicionantes de la capacidad de endeudamiento: • cobertura de interés = EBIT / gastos financieros netos • cobertura de cashflow = FCF (*) / servicio de la deuda • (*) ajustado a la situación de endeudamiento

14. Coste del capital WACC = D/V Kd (1-t) + (1-D/V) Kc WACC m m Capacidad de endeudamiento óptima WACC (Rf + m) (1-t) > Rf + Pr Kc = Rf +  Pr (Rf + m) (1-t) < Rf + Pr Apalancamiento = D/V

15. Metodologías de valoración Compañías comparables Transacciones comparables • Análisis compañías comparables cotizadas • Selección de múltiplos apropiados • Aplicación media/mediana al beneficio • (EBITDA, EBIT, resultado neto) • Metodología mas común, simple • Análisis adquisición compañías comparables • Selección de múltiplos apropiados • Aplicación media/mediana al beneficio • (EBITDA, EBIT, resultado neto) • Apropiado para estimar primas de control Rango de valor • Gran dependencia en la proyección de los • cashflows libres futuros • Descuento a un tipo equivalente al WACC • Metodología mas consistente para la • aproximación del valor • Gran dependencia en la proyección de los • cashflows libres futuros • EVA: exceso de bº operativo sobre RoIC • requerido • Modelo teórico: comprobación del valor Descuento cashflow libre (DCF) Valor económico añadido (EVA)

16. Ratio P/E Porcentaje destinado a inversiones P/E = (1 - g/r) / (k - g) Tipo real de descuento El ratio P/E es función del crecimiento esperado de los ingresos (g) y de la rentabilidad esperada de las inversiones (r = ROIC), en donde k = WACC FCF = NOPLAT (1 - g/r) { Fórmula de convergencia (ROIC = WACC) = NOPLAT / WACC Valor:  ) = NOPLAT / (WACC - g) Formula agresiva (ROIC

17. Múltiplo EV/EBITDA EV = valor de la empresa = D + E Valor recursos propios (E) = EBITDA (EV/EBITDA comparable) - D • Permite una mejor comparación ya que: • las diferencias en cuanto a la contabilización de la • amortización son considerables • no toma en cuenta la estructura financiera de la empresa • comparable

18. Análisis de primas y descuentos • Descuento por falta de liquidez • Prima de control • se determina de acuerdo con las primas pagadas por adquirir el control sobre • transacciones comparables y compañías cotizadas comparables • en función de las expectativas de beneficios futuros Descuento IPO (15%) Rango de Valor Descuento atendiendo al grado de madurez del negocio

19. Fondo de comercio Pre Post Fondo de comercio • Fondo de comercio = • Precio de adquisición - • Patrimonio neto • Se materializa por • consolidación o integración • Amortización contable: • 20 años máximo • Amortización fiscal: • solo en caso de integración, • 10 años mínimo Inmovilizado Fondo de maniobra Tesorería Inmovilizado Fondo de maniobra Tesorería Capital Deuda subordinada Deuda garantizada Patrimonio neto Deuda

20. Due diligence: revisión de los riesgos del negocio • Gerencia y empleados • Ventas, marketing, distribución y competencia • Operaciones entre empresas del mismo grupo o asociadas • Sistemas e información de gestión • Políticas y prácticas contables • Proveedores • Producción y tecnología • Inmuebles • Inventarios • Balance • Fiscalidad • Seguros • Compromisos, contingencias y litigios • Cuenta de perdidas y ganancias • Liquidez y cashflow • Previsiones y proyecciones • Auditoría legal

21. Estructuración de la operación Compra de activos Compra de acciones Fiscalidad vendedor35% IS sobre la plusvalía. 18% tras el transcurso de un Diferimiento si reinversión año y un día. en activos dentro del objeto social. Imposición indirecta: Exenta de IVA e ITP salvo: - IVA si no se adquiere el - >50% activo son inmuebles y Fiscalidad inversor total del patrimonio empresarial participación >50% Es deducible del IVA a pagar - transmisión de valores recibidos - ITP en caso contrario. No es por aportación de inmuebles, deducible. si entre las fechas de aportación y transmisión no media un año. Asistencia financiera No existe Existe, salvo adquisición por el personal de la empresa. ContingenciasNo existen Asunción de las contingencias del negocio.

22. Gestión del negocio Valor actual mercado Potencial intrínseco negocio Diferencial máximo valoración 1 Valor potencial óptimo Valor intrínseco negocio 2 5 GESTIÓN DEL NEGOCIO Oportunidades ingeniería financiera Oportunidades estratégicas / operativas 3 4 Oportunidades adquisiciones / ventas Valor potencial tras mejoras externas Valor potencial tras mejoras internas

23. Estrategia de desinversión VENTA A UN TERCERO • Industrial (cliente, proveedor, competidor) • Financiero (capital desarrollo, MBO/MBI) • Elección del mercado • Free-float mínimo requerido • Requisitos salida autoridad bursátil • Growth stocks vs Utility stocks • Calendario de IPO´s • Descuento de IPO SALIDA A BOLSA

24. Elección del momento de la desinversión • comportamiento anticíclico: • inversión en bear market • desinversión en bull market • en el largo plazo, la rentabilidad • de la inversión en renta variable • supera a la renta fija en aprox. un 6% • (prima de riesgo)

25. ¿Porqué invertir en sociedades no cotizadas? INVERSIÓN DESINVERSIÓN • Posición competitiva • Gestión del negocio • Estrategia de desinversión MAYOR RENTABILIDAD • Inversión a largo plazo • Falta de liquidez • Crecimiento • Mayor valor MAYOR RIESGO