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I processi di arbitraggio nei mercati reali

I processi di arbitraggio nei mercati reali. Luca Piras Università di Cagliari Trieste 11 maggio 2005. Argomenti. Contesto teorico di riferimento Contributo dell’arbitraggio all’efficienza dei mercati nei modelli teorici L’arbitraggio nella realtà dei mercati. EMH. Si basa su tre pilastri

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Presentation Transcript


  1. I processi di arbitraggio nei mercati reali Luca Piras Università di Cagliari Trieste 11 maggio 2005

  2. Argomenti • Contesto teorico di riferimento • Contributo dell’arbitraggio all’efficienza dei mercati nei modelli teorici • L’arbitraggio nella realtà dei mercati

  3. EMH • Si basa su tre pilastri • Razionalità degli individui (Markowitz 1959) • Effetto correttivo della concorrenza • Esistenza dell’arbitraggio

  4. Arbitraggio ed Efficienza • Ammettere l’efficacia dell’arbitraggio implica l’accoglimento degli altri due pilastri dell’EMH • Gli arbitraggisti sono individui tendenzialmente razionali • Capaci di strategie di trading sofisticate • Propensione al rischio bassa e legata a calcoli rigorosi nel metodo, se non proprio nei risultati

  5. Condizioni di esistenza dell’arbitraggio • Il mercato non sia in perfetto equilibrio • “Substitution hypothesis”: esistono titoli tra loro perfettamente sostituibili (M. Sholes 1972) • flussi di cassa molto simili in tutti i possibili scenari • devono avere lo stesso profilo di rischio • Se ciò accade gli arbitraggisti possono acquistare e vendere secondo le proprie preferenze

  6. Se il mercato non è in equilibrio • Il prezzo non rispecchia il valore attuale dei flussi attesi: • gli arbitraggisti se ne accorgono e agiscono di conseguenza • Velocità ed efficacia dell’azione • Gli investitori irrazionali perdono stabilmente e dovranno abbandonare il mercato

  7. Efficacia dell’Arbitraggio • Nei mercati reali vi sono dei limiti all’azione degli arbitraggisti • Limiti di natura normativa • Il rischio che devono sopportare • L’irrazionalità degli altri investitori • Tutto ciò spiega perché: (R. Roll 1989) • I prezzi non reagiscono alle informazioni nella misura corretta • reagiscono invece troppo alla non-informazione

  8. Efficacia … segue … • Nei mercati efficienti l’arbitraggio rappresenta un meccanismo di controllo degli operatori non razionali • Il controllo è efficace per l’assenza del rischio • Non vi è rischio, perché l’azione si svolge in un arco temporale che è: • troppo breve per consentire ai noise traders di rendersi conto dei propri errori • sufficientemente lungo da consentire agli arbitraggisti migliori di realizzare pienamente i vantaggi della loro strategia

  9. I modelli teorici descrivono correttamente l’arbitraggio nei mercati reali ? • La maggior parte dei titoli non pare avere sostituti perfetti e, spesso, neanche appena accettabili • Se i sostituti esistono, i ritardi negli aggiustamenti dei prezzi hanno un impatto elevato sul rischio • Se anche gli arbitraggisti sopportano un certo rischio, entrano di fatto in competizione con gli altri investitori aumentando ulteriormente il proprio profilo di rischio

  10. Arbitraggio VsNoise trading • L’arbitraggista rischia che l’azione dei noise traders possa: • durare più a lungo del previsto • essere più intensa del previsto • A causa della sua naturale avversione al rischio • l’arbitraggista assume atteggiamenti molto prudenti, • che però limitano sensibilmente l’efficacia della sua azione

  11. Timing • L’orizzonte temporale di riferimento non è irrilevante come nei modelli teorici • L’arbitraggista ha necessità di operare con orizzonti brevi • Si attiva una competizione con gli altri arbitraggisti e con i noise traders • Aumenta il suo rischio e la necessità di farvi fronte con strumenti di copertura

  12. Timing …Segue • Competizione tra arbitraggisti: • l’azione di nuovi concorrenti riduce i margini di convenienza dei ritardatari • Molti operano per conto di altri individui: • questi valutano (e remunerano) il loro operato a scadenze relativamente ravvicinate • chiedono risultati positivi ad intervalli che possono essere insufficienti per correggere errori di valutazione • Spesso operano con l’ausilio del credito: • pagamento di interessi sulle somme prese a prestito • rischio di revoca delle linee di credito

  13. Due casi rilevanti • Royal Duch / Shell (Rosenthal e Young 1990 – Froot e Dabora 1998) • Buoni sostituti • Non sono stati verificati casi di arbitraggio • Il closed end funds puzzle • Vengono scambiati a prezzi diversi da quelli dei portafogli che detengono

  14. Il problema delle Short selling • Limiti normativi • Disponibilità all’attesa di chi presta • Sua propensione al rischio • Suo grado di liquidità ed esposizione finanziaria • Comportamento degli investitori passivi • Agevolano / ostacolano l’azione degli arbitraggisti • Rapporto di agenzia verso i finanziatori • Overtrading • Front running

  15. Conclusioni • L’arbitraggio nei mercati reali implica un profilo di rischio maggiore rispetto a quanto postulato dai modelli teorici: • imprevedibilità dei comportamenti degli investitori irrazionali • liquidazione anticipata/ritardata di titoli valutati erroneamente • Gli arbitraggisti assumeranno strategie più prudenti di quanto l’ipotesi di efficienza dei mercati richiederebbe • portafogli diversificati • rallentamento della propria azione ma col rischio di dover chiudere anticipatamente le proprie posizioni.

  16. Inoltre … • La concorrenza tra arbitraggisti e operatori non sofisticati: • renderà la loro azione molto meno efficace e veloce e, quindi, più rischiosa • i comportamenti irrazionali prevarranno • l’attrattività dell’arbitraggio si riduce molto

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